聆听中国发出的信息

［斯蒂芬·罗奇］　(2011-08-03)

　　长期以来，中国人都很羡慕美国的经济活力。但他们对美国政府和其无能的经济管理却已失去了信心。我最近到北京、上海、重庆和香港时，这样的信息是再清楚不过了。

　　次贷危机余音未息，债务上限和预算赤字之争又起，让人对美国彻底失望。中国高级官员对美国居然容许政治压倒金融稳定感到惊讶。一名高级中国政策制定者于7月中旬说：“这实在令人震惊……政治我们懂，但你们的政府一而再再而三的鲁莽行径太让人惊讶了。”

美国金融资产的最大海外持有者

　　如果美国跌入深渊，中国绝不可能独善其身。在20世纪90年代末的亚洲金融危机后，中国积累了3.2万亿美元的外汇储备，以便其经济体系免受外部冲击。在这3.2万亿美元储备中，足足三分之二（即大约2万亿美元）是投资于美元资产，主要是美国国债和机构证券（比如房利美和房地美）。结果，中国在2008年下半年超越日本，成为美国金融资产最大的海外持有者。

　　将如此多的外汇储备押在曾经被视为相对无风险的世界储备货币上，不仅是因为这样做让中国感到放心，也是因为中国的汇率政策让它几乎别无选择。为了维持人民币和美元之间的紧密联系，中国必须将其外汇储备的一大部分再转换为美元资产。

　　这样的日子已经结束了。中国意识到持续当前的增长战略——严重依赖出口和巨大的主要由美元组成的外汇储备缓冲体——是行不通的。三项关键发展让中国领导层做出这个结论。

　　首先，2008-2009年的危机和大衰退敲响了警钟。尽管中国出口业维持强劲的竞争力，对后危机时代外国对中国产品的需求却存在可以理解的担忧。美国、欧洲和日本这些受金融危机重创的发达经济体，占中国出口额40％有余。同过去30年中国出口繁荣期相比，终端市场需求增长大有可能在未来几年放慢。出口长期以来一直是中国经济增长的最有力引擎。如今，这一引擎已经出现大减速的迹象。

　　其次，保险费成本——以美元为主的巨大中国外汇储备——因政治风险而大增。美国政府当前面对偿还债务的问题，已让“美元资产是无风险的”观点变得值得怀疑。

　　近几年，中国总理温家宝和国家主席胡锦涛一再表示了对美国财政政策及美国国债安全港地位的关注。与大多数美国人一样，中国领导人认为美国最终能避免彻底违约。但这并不是重点。如今，对任何“解决”方案的实质——尤其是那些通过欺瞒手段拖延有意义的财政调整的方案——人们都深深地表示怀疑。

　　所有这些，已经对华盛顿为美国政府所作出的“十足信用担保”的可靠性，构成了持久伤害；也让人们对中国向美元资产大规模投资是否明智产生了严重怀疑。

　　最后，中国领导层也注意到自身宏观经济失衡所带来的风险——及其出口导向型增长和美元外汇储备累积，在让失衡持续下去上所扮演的角色。此外，中国人也明白渴求增长的发达世界，正在对其严厉的人民币对美元汇率管制措施施加压力——这种压力很容易让人们想起20世纪80年代中期日本的遭遇。　

中国减持美元资产的对策

　　但是，与日本不同，中国不会同意人民币一次性大幅度升值的要求。与此同时，中国也意识到应该处理好地缘政治紧张局势。但中国将通过刺激内需来摆脱对美元资产的依赖来达到这一目标。

　　出于这些考量，中国采取了一种相当透明的应对方式。其十二五规划说明了一切——中国经济结构将向消费转型，正面解决其面对的不可持续的失衡问题。通过创造服务业就业机会、大规模城市化及扩大社会安全网，劳动力工资和消费者购买力将大增。到2015年，消费占中国经济的比重将增加至少GDP的5个百分点。

　　消费驱动的再平衡可以解决上述多种紧张状况。它让经济增长摆脱过度依赖外部需求的危险，同时转向支持未得到充分开发的内需。此外，这样的再平衡将使被低估以支撑出口增长的人民币不再受到压力，从而给中国的货币改革提供可观的加速空间。

　　但是，要提升消费在GDP的比重，中国也必须吸收其大部分储蓄盈余。这可能使2015年中国的经常项目恢复到平衡状态，甚至出现轻微赤字。这将大大减缓外汇储备囤积速度，也将大大削减中国对美元资产无穷无尽的需求。

　　因此，作为美国政府债券最大海外持有者的中国很快就会说“够了”。但是，又一次空洞的预算案，加上未来数年内比预期更疲软的经济增长，将导致美国政府大规模赤字的情形持续很长一段时间。这就带来了一个最大的问题：缺乏中国对美国国债的需求，储蓄不足的美国经济如何能够在美元不大幅贬值和/或长期实际利率大幅攀升的情况下筹集资金？

　　华盛顿内部的反应似乎满不在乎，认为中国不敢这么做。毕竟，除了美元资产，它还有什么选择？它为什么要冒所持有的巨大美元资产组合蒙受损失的风险？

　　中国对这些问题的回答很清楚：它已经不愿意再相信华盛顿空洞的承诺和无能的经济管理，不愿意将自身的金融和经济稳定置于危险境地。中国终于开始说不了。我们应该聆听它发出的清晰信息。

作者Stephen S. Roach是耶鲁大学教授，也是摩根士丹利亚洲非执行主席。

英文原题：Read China's Lips

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